DS투자증권은 25일 발표한 리포트에서 한온시스템에 대해 투자의견 '중립' 유지, 목표주가를 기존 3,600원에서 3,300원으로 하향 조정했다고 밝혔다.
한온시스템은 지난 23일 장마감 후 유상증자를 공시했다. 증자 규모는 9천억원으로 채무상환자금 8천억원, 운영자금 512억원, 시설자금 488억원으로 사용될 예정이다. 신규 발행주식 수는 3억4천750만주로 예상 발행가액은 15% 할인된 2,590원이다. 증자비율은 51.2%에 달하는 대규모 증자다.
증자 일정을 보면 신규 배정 기준일은 11월 14일, 최종 발행가액 확정은 12월 16일이다. 구주주 청약은 12월 19일과 22일, 일반 공모 청약은 12월 24일과 26일에 진행된다. 최종 신주 상장은 내년 1월 12일에 예정되어 있다.
이번 유상증자의 핵심 목적은 재무구조 개선을 통한 차입금 상환 리스크 해소다. 현재 한온시스템의 순차입금은 3조9천억원으로 약정 차입금 9천억원을 포함해 재무구조 개선 압박이 높은 상황이다. 신용등급 하락까지 이어질 경우 만기 도래로 8천억원의 차환 부족액이 발생할 수 있어 선제적 대응이 필요했다.
회사는 브릿지론으로 차입금을 상환하고, 채무상환자금 8천억원으로 브릿지론을 상환할 계획이다. 이를 통해 부채비율은 170%(-82%p), 레버리지 비율은 2.86배(-1.11배), 순차입금은 3조원(-0.9조원)까지 개선된다. 신용등급 하락 방어 및 금융비용 절감을 통해 연간 이자비용은 400억원 내외로 축소되며 2026년 순이익 전환에 기여할 전망이다.
다만 투자자들에게는 매력적이지 않은 조건이다. 총액인수 방식인 만큼 실패할 가능성은 없지만 유증 참여 실익은 없다는 것이 DS투자증권의 판단이다. 희석 주가는 2,034원(희석 지분율 34%)으로 발행가액보다 낮기 때문이다.
최대주주인 한국타이어앤테크놀로지는 구주주 배정 및 초과청약까지 참여할 경우 최대 4,733억원까지 납입 가능하다. 증자 후 지분율은 54%로 예상된다. 이는 한국타이어가 계속해서 한온시스템을 지원하겠다는 의지를 보여주지만, 동시에 일반 투자자들에게는 오버행 부담이 지속될 것임을 의미한다.
DS투자증권 최태용 애널리스트는 "급한 불은 껐지만 오버행 해소와 더불어 정상 OPM(5%) 진입 시점은 2028년인 만큼 여전히 실적 개선 확인이 필요한 구간"이라고 평가했다. 이는 단기적인 재무 위기는 해결했지만 본격적인 수익성 회복까지는 상당한 시간이 소요될 것임을 시사한다.
한온시스템의 중장기 전략은 전기차 시장 확대에 대응한 사업 포트폴리오 전환이다. 이번 유상증자 자금 중 시설자금 488억원은 전동 컴프레서 라인 증설과 유럽·북미 전기차 대응 라인 증설에 투입될 예정이다. 2026년 224억원, 2027년 160억원을 투입해 전기차 신규 수주에 대응하는 전동 컴프레서 라인을 증설하고, 유럽과 북미 지역의 전기차 및 하이브리드차 향 대응 라인도 확충한다.
하지만 전기차 시장의 성장 둔화와 경쟁 심화로 인해 수익성 개선 속도는 예상보다 느릴 것으로 전망된다. 회사는 2027년 영업이익률 3.3%, 2028년 정상 수익성인 5% 달성을 목표로 하고 있지만, 현재의 어려운 사업 환경을 고려할 때 목표 달성이 쉽지 않을 것으로 분석된다.
최 애널리스트는 밸류에이션 기준연도를 2027년으로 조정하고 목표주가를 3,300원으로 하향 조정했다. 투자의견도 '중립'을 유지하며 신중한 접근을 권고했다.
한온시스템은 한국타이어앤테크놀로지의 자회사로 자동차 공조시스템과 전장부품을 생산하는 글로벌 부품업체다. 전 세계 16개국에 생산기지를 보유하고 있으며 현대차그룹, GM, 폭스바겐 등 주요 완성차 업체들에 부품을 공급하고 있다. 하지만 최근 몇 년간 자동차 시장 침체와 전기차 전환 과정에서의 사업 구조 변화로 어려움을 겪고 있다.
투자자들은 이번 유상증자를 통한 재무 안정성 확보와 중장기 사업 전환 계획에 주목하고 있지만, 당분간 주가 부담 요인이 지속될 것으로 예상하고 있다. 특히 대규모 증자로 인한 지분 희석과 수익성 회복 지연 우려가 투자 심리에 부정적 영향을 미칠 것으로 분석된다.
[글로벌에픽 신규섭 금융·연금 CP / wow@globalepic.co.kr]
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