권해순 유진투자증권 애널리스트는 2일 투자의견 보고서에서 "바이오시밀러 구제품들의 약가 인하와 경쟁 심화 우려에도 불구하고 2026년에는 신제품 효과가 본격화될 것"이라며 "목표주가 상향은 밸류에이션 기준연도를 2025년에서 2026년 예상 실적으로 전환했기 때문"이라고 밝혔다.
셀트리온의 2025년 4분기 잠정 실적은 시장 예상을 크게 웃돌았다. 매출액 1조2,800억원, 영업이익 4,722억원(영업이익률 36.8%)을 기록하며 영업이익이 유진투자증권과 시장 컨센서스를 각각 23%, 19% 상회했다. 이익 급증은 신제품 매출 비중 상승에 따른 원가율 하락과 판관비 통제가 핵심 요인으로 작용했다.
특히 매출원가율은 36.1%로 전년 동기 대비 12.8%포인트, 전분기 대비 3.1%포인트 하락했다. 판관비율도 27.1%로 전년 동기 및 전분기 대비 각각 5.6%포인트, 4.5%포인트 개선됐다. 고마진 신제품 출시 효과가 수익성 개선으로 직결된 것으로 분석된다.
다만 상반기에는 2025년 9월 일라이 릴리로부터 인수한 미국 공장 가동 초기 비용 반영과 CMO 물량 증가로 원가율이 단기적으로 상승할 가능성을 제기했다. 하지만 하반기로 갈수록 원가율이 하락하며 연평균 원가율 41%(2025년 수준)는 충분히 달성 가능할 것으로 내다봤다.
권 애널리스트는 "2026년 실적 성장과 신약 R&D가 순조롭게 진행된다면 기업 가치가 레벨업될 것"이라면서도 "공장 가동 비용 증가 및 고마진 제품 매출 비중 변화에 따른 분기별 변동성은 유의할 필요가 있다"고 조언했다.
주가 흐름을 보면 미국 시장 진출 효과 지연으로 2025년 초부터 약세를 보였으나, 이익 성장세가 확인된 5월 중순을 저점(주가 14만6,200원, 12개월 선행 P/E 31배)으로 23% 반등했다. 현재 주가는 18만1,000원(12월 30일 기준)이다.
유진투자증권은 Target P/E 40배를 유지하며 밸류에이션 프리미엄이 지속될 것으로 평가했다. 글로벌 바이오제약 기업 시가총액 순위에서 셀트리온은 36위(약 29조원)에 위치해 있으며, 신제품 포트폴리오 확대와 CMO 사업 강화로 추가 성장 여력이 충분하다는 판단이다.
[글로벌에픽 신규섭 금융·연금 CP / wow@globalepic.co.kr]
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