신대현 키움증권 건설 애널리스트는 "삼성E&A는 오랜기간 수행 혁신을 통해 화공 부문 수익성을 확대했다"며 "이는 구조적인 변화로 높은 수준의 GPM이 유지될 것으로 전망된다"고 분석했다.
삼성E&A의 수행 혁신 전략 'AHEAD'의 효과는 멕시코 DBNR 프로젝트에서 명확히 드러났다. 복합정유 단지 조성 프로젝트인 DBNR의 경우 하루 34만 배럴의 원유 정제 설비 건설로 삼성E&A가 2019년 FEED 수주 후 2020년 EPC로 전환되어 패키지 2, 3을 맡아 시공했다.
수행혁신 이전과 비교했을 때, DBNR의 경우 30개월 만에 공사 마무리 단계에 들어섰다. 하지만 2018년 수주를 받은 UAE ADNOC CFP 정유 현장의 경우 동기간 여전히 지하공사를 진행 중인 만큼 수행력이 크게 증대된 모습을 확인할 수 있다.
실제로 삼성E&A의 화공부문 매출총이익률(GPM) 추이를 보면 과거 한자릿수 수준이었던 것과 달리 2023년 14%, 2024년 18.5% 수준으로 크게 상승했다. 공기 단축과 비용 축소를 통해 발주처의 요구조건을 달성하면서 경상적인 수준의 마진 증가 외에도 일회성 이익이 지속적으로 발생한 영향이다.
올해는 작년 수준의 준공 시점 대규모 프로젝트가 제한적인 만큼 마진이 소폭 낮을 수 있으나, 과거대비 높은 수준의 마진은 유지될 것으로 전망된다.
삼성E&A는 지속적인 투자와 파트너십을 통해 신사업 역량을 확보하고 있다. 최근 Nel의 지분투자가 대표적인 예시다. Nel은 1927년 설립된 회사로 80개 국가에 7,000개 이상의 전해조를 판매했고, 알칼라인 전해조와 PEM 전해조 스택 기술을 모두 보유한 유일한 회사다.
삼성E&A는 Nel의 투자를 통해 그린 수소 시장에서의 영향력을 확장할 계획이다. Nel의 키노트에서 확인할 수 있었던 점은 삼성E&A의 시공 능력이 수전해 설치 가격을 낮출 수 있는 주요 요인이라는 것이다. kW당 설치 전해조 시스템(Stack) 500~700달러 수준으로 조절할 수 있더라도 그 외 하드웨어, 엔지니어링, 물류, 시스템 등 소프트웨어 비용 등이 2000~3000달러 수준이다.
삼성E&A는 파트너십을 통해서도 기술을 확보하고 시장 입지를 확대하고 있다. 대표적인 삼성E&A의 파트너십은 SAF얼라이언스다. 허니웰, 삼성E&A, 존슨 매티, 기다라 에너지가 참여한 Waste to SAF 기술 연합으로, Fischer-Tropsch 공정을 기반으로 바이오매스, 도시 고형폐기물 등 다양한 폐원료를 활용해 SAF로 전환하는 기술 상용화가 목표다.
주가는 올해 33% 상승했으나, 여전히 2025년 기준 PBR 0.96배 수준이다. 단기적인 모멘텀이 부재하고 비화공 부문의 부진이 지속될 것으로 예상되는 만큼, 단기 주가 상승은 제한적일 수 있다. 다만, 회사의 수행능력 향상에 따른 높은 수익성, 신사업 확장을 고려 시 주가는 저평가되어 있다고 판단된다.
신 애널리스트는 "단순 EPC사를 넘어서 신사업에서는 적극적인 투자를 통해 중장기적으로 Pre-FEED와 Licensing 사업까지 확대할 계획"이라며 "이는 회사로 하여금 더 높은 수준의 마진을 가능하게 하고, 향상된 시공 역량과 결합 시 추가적인 사업 기회와 수익성 향상도 가능할 것"이라고 전망했다.
[글로벌에픽 신규섭 금융·연금 CP / wow@globalepic.co.kr]
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